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云南白药再造云南白药：牙膏、面膜建奇功变身A股最大日化公司

2020/3/27 18:00:25 挖贝网黄鹏

现在的云南白药（000538.SZ），可能已经不是你印象中的云南白药了。

你以为人家是卖中药的，但实际上人家不仅卖中药，还卖牙膏、面膜等日化产品。而且以净利润而论，人家现在还是A股最大的日化公司。

在任何一个行业中，老大都是一个特殊的存在——它往往意味着更高的毛利率、净利率，以及更高的估值。所以，如果我们以日化行业老大的身份去衡量云南白药，我们会发现，云南白药的价值可能被低估了数百亿元。

牙膏、面膜建奇功变身A股最大日化公司

想做第二主业的上市公司不少，但却鲜有成功案例，不过云南白药是个例外。

2020年3月27日，云南白药发布了2019年年报，报告期内，云南白药实现营收296.65亿元，同比增长9.80%；归母净利润41.84亿元，同比增长19.75%；利润分配预案为每10股派发现金红利30元(含税)。

具体到各个业务方面，根据国盛证券研报，云南白药健康产品子公司2019年收入46.8亿元，同比增长4.8%，净利润16.2亿元，同比增长6.3%。

初次接触云南白药的朋友，可能会感到不解，为何说健康产品业务是云南白药的第二主业呢？从字面上来看，健康产品事业部的产品应该是医药、保健品之类，与我们印象中的云南白药并没有本质上的差异。

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需要指出的是，云南白药健康品板块生产的产品是牙膏、漱口水、洗护产品、美肤产品等日化产品。其中，云南白药牙膏已是我国最大的牙膏品牌；同时，云南白药采之汲面膜近年来的增长也颇为迅速，先后获得日本“淡化干燥引起的小皱纹”资格认证、美国USDA 100%源于天然认证、欧盟ECOCERT COSMOS NATURAL 认证。

所以从行业分类上来讲，如果云南白药健康产品子公司是一个单独的上市公司，那么它应该会被归类到日用化学品板块。

根据申万行业分类，A股日用化学品板块目前有10家上市公司，以市值作为排名依据，排名前三的分别为丸美股份（603983.SH）、珀莱雅（603605.SH）、上海家化（600315.SH）。从目前情况来看，这3家公司2019年的净利润可能都没有云南白药健康产品子公司高。

上海家化已经公布了2019年年报，报告期内营收为75.97亿元，同比增长6.43%；净利润为5.57亿元。虽然上海家化营收超过了云南白药健康产品子公司板块，但其净利润只有云南白药健康产品子公司的1/3左右。

丸美股份、珀莱雅均未公布2019年年报。不过丸美股份2019年前三季度营收为12.12亿元，净利润为3.59亿元；珀莱雅2019年前三季度营收为20.80亿元，净利润为2.33亿元。在营收和净利润指标上与云南白药健康产品子公司有较大的差距。

所以，综合比较之下，以净利润而论，A股最大日化公司的头衔就花落云南白药了。

估值重构，云南白药或被低估

提到日化，可能不少人心存偏见，认为该行业是个“夕阳行业”，不过如果我们换个说法，改叫护理产品行业、化妆品行业，是不是立马就高大上呢？

实际上，从利润水平和产品结构上来看，云南白药健康产品子公司确实也更像护理产品行业、化妆品行业，而不是我们日常理解中的日化行业。

如前文所述，云南白药健康产品子公司2019年收入46.8亿元，净利润16.2亿元。以此计算，其净利率约为35%。

35%的净利率是一个什么样的水平呢？虽然不及贵州茅台（600519.SH，2018年净利率为51.37%），但超过了腾讯控股（00700.HK，2019年净利率为25.42%）、阿里巴巴（09988.HK，2018年净利率为21.29%）这些互联网巨头，也超过了目前A股日化板块市值排名第一的丸美股份（2019年前三季度净利率为29.47%）。

产品方面，从目前云南白药公布的情况来看，云南白药可能依旧会走高利润率路线。

在2019年年报中，云南白药表示，在夯实牙膏产品品牌根基的同时，云南白药拓展以漱口水为代表的口腔护理产品，逐步完成从牙膏强势品牌向口腔护理强势品牌的发展里程；洗护产品在完成品牌梳理和调整的基础上，积小为大实现全面破冰；美肤产品在夯实采之汲品牌定位“提供消费者定制化的肌肤问题解决及护理方案”，开展产品和营销模式的双重创新和探索，支撑起未来新的增长。

所以这产生了一个问题——目前的云南白药，所属行业为中药生产，而云南白药健康产品子公司实际上应当归属于日用化学品板块，二者之间存在差异。那么云南白药的整体市值，有没有被高估或者低估呢？

根据申万行业分类，目前中药生产板块共有66家上市公司，这些上市公司的静态市盈率均值为31倍，目前云南白药静态市盈率约为26倍，略低于行业均值。

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A股日用化学品板块目前有10家上市公司，这些上司公司的静态市盈率均值为77.36倍，约为中药生产板块的2.5倍。

2019年，云南白药净利润为41.73亿元，如果我们将其拆分为两块，即净利润为16.2亿元的日化板块和净利润为25.53亿元的其他业务。日化板块按照77.36倍的行业静态市盈率均值计算，其他业务依旧按照云南白药目前26倍的静态市盈率计算，那么云南白药的市值将在1900亿元左右。

云南白药牙膏面膜

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