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三江电子估值:研发占比持续下降 业绩受房地产景气度制约

2020/12/4 10:10:19      挖贝网 黄伟

近日,深圳市泛海三江电子股份有限公司(以下简称“三江电子”)创业板首发上市申请已进入注册阶段,即将登陆上市。

对于这家即将进入询价环节的公司,投资者应该将公司与其已经上市的竞争对手公司进行对比,从行业地位、盈利能力、技术实力等方面深入分析,在此基础上才能进行科学的估值。


业绩比上不足比下有余

招股书显示,三江电子成立于1994 年,公司主要从事消防产品、安防产品的研发、生产和销售,以及相关的工程及其他服务,主要产品包括火灾自动报警及消防联动控制系统、疏散及灭火系统、其他消防产品、安防产品等。公司是我国消防行业中消防报警产品的主要供应商之一,还参与了多项国家和地方标准的起草,是行业重要的标准制定者。

招股书披露,公司的竞争对手包括A股上市公司鼎信通讯(603421)、狄耐克(300884),尤其后者是11月12日上市的创业板新股,极具参考价值。我们可以对三家中国公司进行横向比较,以便获得有利于市场估值的参考信息。

招股书显示,2017-2019年,三江电子营业收入分别为7.38亿元、8.31亿元、9.35亿元,归属于母公司所有者的净利润分别为6,045.90万元、6,412.95万元、9,508.52万元。

上市公司2019年年报显示,2017-2019鼎信通讯年营业收入分别达15.15亿元、17.44亿元、18.10亿元;归属于上市公司股东的净利润分别达3.02亿元、2.04亿元、1.62亿元。

狄耐克招股书显示,2017-2019年,狄耐克营业收入分别达3.81亿元、4.57亿元、6.15亿元,归属于母公司所有者的的净利润分别达4,138.24万元、6,298.40万元、12,649.28万元。

横向比较可见,三江电子营业收入位居中流,比上不足比下有余,优于创业板兄弟公司狄耐克。但是,业绩成长性方面,无论营业收入和净利润,狄耐克都更胜一筹,其中2019年三江电子净利润增长近半,而狄耐克实现翻倍增长,超越了三江电子。

三江电子还特别提示了投资风险,其中房地产市场变化风险值得关注。因为公司所属消防产品行业与房地产行业关联度较高,虽然下游房地产行业的宏观态势、调控政策趋于稳定及常态化,但若未来房地产调控政策不断升级或房地产行业出现重大不利变化,下游房地产投资、销售金额下降,将会给公司的业务与持续经营造成不利影响。


售价降幅更大导致毛利率下降

根据招股说明书,2017-2019,三江电子的毛利率分别为45.72%43.39%45.62%;鼎信通讯毛利率分别为44.16%48.97%49.95%;狄耐克毛利率分别为42.50%41.89%45.30%

数据显示,消防产品行业毛利率普遍较高,但相比之下,三江电子的毛利率波动较大,且波动之后有所下降,而鼎信通讯毛利率持续上升,狄耐克毛利率在波动之后涨幅较大并超越前高。

招股书“分产品或者服务类别的主营业务毛利率变动分析”部分透露,2017-2019年三江电子主营产品“火灾自动报警及消防联动控制系统”的平均单价分别为2.33、1.82、1.30万元/套,而平均成本分别为1.17、0.98、0.68万元/套,数据显示平均成本降幅小于平均单价降幅导致毛利率下降。


研发占比持续下降或与房地产有关

招股书显示,2017、2018、2019年,三江电子研发费用分别为5,902.0万元、5,512.75万元、5,948.22万元,研发投入占营业收入比例分别为8.00%、6.64%、6.36%。

上市公司年报显示,2018、2019年,鼎信通讯研发费用分别为2.65亿元、2.35亿元,研发投入占营业收入比例分别为15.19%、13.01%。

狄耐克招股书显示,2017、2018、2019年,狄耐克研发费用分别为2,643.72万元、2,155.78万元、2,299.71万元,研发投入占营业收入比例分别为6.94%、4.72%、3.74%。

横向比较可见,三江电子研发费用规模也是比上不足比下有余,但研发占比逐年下降不是好现象。不过,聊以自慰的是,竞争对手也是如此,这种情况颇为罕见,通常总有部分企业保持研发占比上升趋势。究其原因,可能是近三年房地产市场陷入低迷,导致关联行业缩减开支。


研发占比和房地产景气度制约估值

截至2020年12月2日收盘,流通市值达70.1亿元的鼎信通讯股价达10.75元,动态市盈率达46.3。年内低点为10月30日的9.56元,高点为3月11日的18.93元,上演两次除权下跌和填权行情。除通信设备概念之外,该股还涉及芯片概念,所以较为活跃。

流通市值达17.5亿元的狄耐克股价达61.36元,动态市盈率达49.7。除通信设备概念之外,该股还涉及智能家居概念,年内高点为上市首日11月13日的83.60元,低点为11月27日的58.82元,其走势体现了近期创业板新股的下跌风险。

三江电子的家用火灾自动报警系统和其他200点以下的火灾自动报警系统等小型产品近年来销售量快速增长,或许也可以归入智能家居概念,有利于支撑估值。但同时,研发占比持续下降和房地产市场低迷可能会制约公司的估值。