从“买”到“建”：恩捷股份的双线操作与财务健康再平衡

2026/5/15 9:48:50

5月13日晚间，恩捷股份两则公告同时落地——在四川自贡投资40亿元建设年产50亿平方米的隔膜生产基地，同时终止对中科华联的收购。

一启一停、一建一收，看似独立的业务动态，指向同一个底层逻辑：在财务约束条件下，将有限资源精准配置到回报最确定的领域。

01 自贡项目：以合资模式控制资本占用强度

自贡项目总投资40亿元，规划年产能50亿平方米，由恩捷持股67%，自贡市政府推荐的产业合作方持股33%，后续可引入其他合作方持有不超过10%的股权。

这是一个典型的“以有限资本撬动大产能”的样本。截至一季度末，公司货币资金28.89亿元，若完全独立投入，将直接消耗大部分现金储备。通过合资模式，恩捷既锁定了稀缺的产能指标，又大幅降低了单一项目的资本占用强度。项目资金将根据进度分阶段投入，配合一季度经营现金流净额2.07亿元、同比增长66.26%的改善趋势，财务上完全可行。

自贡项目的落地，说明恩捷并未收缩战线，而是在用一种更聪明的方式继续扩张。而扩张所需要的资本空间，恰恰来自于另一条战线上的主动收缩。

02 为什么“不买”比“买”更负责任？

终止收购中科华联，正是那个为扩张腾出决策空间的调整。

终止收购的直接原因是“估值认定未能达成一致”，但更深层的考量是对股东价值的主动维护。本次收购原计划发行股份，虽不占用经营性现金流，但会直接摊薄现有股东权益。截至一季度末，公司有息负债152.51亿元，有息负债率30.01%，一季度财务费用1.19亿元、同比增长71.03%。在此财务结构下，发行股份收购将进一步拉低每股收益，并挤占后续降债或扩产的股权融资空间。更何况交易涉及63名对手的复杂博弈——与其用股权换不完美的资产，不如把融资空间留给自贡扩产或降杠杆。

更重要的是，终止收购并不影响公司设备国产化的长期目标，也不扰动现有的产能扩张节奏。中科华联虽然是国内少数能提供湿法隔膜整线设备的供应商，但国产替代路径远不止并购一条。恩捷可通过自主研发、分单元采购、扶持其他国产设备商等多元方式，以更低资本占用推进设备国产化。而在产能端，公司核心设备采购自日本制钢所，双方已锁定未来大部分产能，现有产线利用率持续维持在95%以上，2026年出货目标150亿平方米，短期不存在“设备荒”。放弃这笔交易，丢掉的是不完美的商业条款，而不是战略方向。

一启一停，本质是同一道资本配置题：与其把股权花在不确定的并购上，不如投向回报更确定的隔膜制造。

03 盈利修复为双线并进提供底气

这一收一放能够同步推进，根本前提是业绩的V型反转。

2025年，恩捷实现营收136.33亿元，同比增长34.13%，归母净利润1.43亿元，成功扭亏。锂电池隔膜销量128.40亿平方米，同比增长45.50%，市占率稳居行业首位。2026年一季度延续高增：营收39.08亿元，同比增长43.21%；归母净利润2.60亿元，单季利润超2025年全年；经营现金流净额同比增长66.26%。

基本盘的持续增厚，为自贡项目的分批投入提供了现金流保障，也为终止收购后的平稳过渡提供了充裕空间。公司承诺自终止之日起1个月内不再筹划重大重组，显示出对短期并购节奏的冷静判断——在自身造血能力全面修复的当下，急迫性已经让位于精准性。

2026年是恩捷成立30周年和上市10周年。从“买”到“建”，从追求产业链闭环到聚焦财务健康与内生增长，这不是战略摇摆，而是一次基于股东价值的主动校准。

隔膜产能扩张的市场逻辑没有变，设备国产替代的战略方向也没有变。变的是实现路径——当商业条件不完美时，用更灵活、更低资本占用的方式去达成目标。这正是一家成熟头部公司应有的定力。

恩捷股份