三江电子估值：研发占比持续下降业绩受房地产景气度制约

2020/12/4 10:10:19 挖贝网黄伟

近日，深圳市泛海三江电子股份有限公司（以下简称“三江电子”）创业板首发上市申请已进入注册阶段，即将登陆上市。

对于这家即将进入询价环节的公司，投资者应该将公司与其已经上市的竞争对手公司进行对比，从行业地位、盈利能力、技术实力等方面深入分析，在此基础上才能进行科学的估值。

业绩比上不足比下有余

招股书显示，三江电子成立于1994 年，公司主要从事消防产品、安防产品的研发、生产和销售，以及相关的工程及其他服务，主要产品包括火灾自动报警及消防联动控制系统、疏散及灭火系统、其他消防产品、安防产品等。公司是我国消防行业中消防报警产品的主要供应商之一，还参与了多项国家和地方标准的起草，是行业重要的标准制定者。

招股书披露，公司的竞争对手包括A股上市公司鼎信通讯（603421）、狄耐克(300884)，尤其后者是11月12日上市的创业板新股，极具参考价值。我们可以对三家中国公司进行横向比较，以便获得有利于市场估值的参考信息。

招股书显示，2017-2019年，三江电子营业收入分别为7.38亿元、8.31亿元、9.35亿元，归属于母公司所有者的净利润分别为6,045.90万元、6,412.95万元、9,508.52万元。

上市公司2019年年报显示，2017-2019鼎信通讯年营业收入分别达15.15亿元、17.44亿元、18.10亿元；归属于上市公司股东的净利润分别达3.02亿元、2.04亿元、1.62亿元。

狄耐克招股书显示，2017-2019年，狄耐克营业收入分别达3.81亿元、4.57亿元、6.15亿元，归属于母公司所有者的的净利润分别达4,138.24万元、6,298.40万元、12,649.28万元。

横向比较可见，三江电子营业收入位居中流，比上不足比下有余，优于创业板兄弟公司狄耐克。但是，业绩成长性方面，无论营业收入和净利润，狄耐克都更胜一筹，其中2019年三江电子净利润增长近半，而狄耐克实现翻倍增长，超越了三江电子。

三江电子还特别提示了投资风险，其中房地产市场变化风险值得关注。因为公司所属消防产品行业与房地产行业关联度较高，虽然下游房地产行业的宏观态势、调控政策趋于稳定及常态化，但若未来房地产调控政策不断升级或房地产行业出现重大不利变化，下游房地产投资、销售金额下降，将会给公司的业务与持续经营造成不利影响。

售价降幅更大导致毛利率下降

根据招股说明书，2017-2019年，三江电子的毛利率分别为45.72%、43.39%、45.62%；鼎信通讯毛利率分别为44.16%、48.97%、49.95%；狄耐克毛利率分别为42.50%、41.89%、45.30%。

数据显示，消防产品行业毛利率普遍较高，但相比之下，三江电子的毛利率波动较大，且波动之后有所下降，而鼎信通讯毛利率持续上升，狄耐克毛利率在波动之后涨幅较大并超越前高。

招股书“分产品或者服务类别的主营业务毛利率变动分析”部分透露，2017-2019年三江电子主营产品“火灾自动报警及消防联动控制系统”的平均单价分别为2.33、1.82、1.30万元/套，而平均成本分别为1.17、0.98、0.68万元/套，数据显示平均成本降幅小于平均单价降幅导致毛利率下降。

研发占比持续下降或与房地产有关

招股书显示，2017、2018、2019年，三江电子研发费用分别为5,902.0万元、5,512.75万元、5,948.22万元，研发投入占营业收入比例分别为8.00%、6.64%、6.36%。

上市公司年报显示，2018、2019年，鼎信通讯研发费用分别为2.65亿元、2.35亿元，研发投入占营业收入比例分别为15.19%、13.01%。

狄耐克招股书显示，2017、2018、2019年，狄耐克研发费用分别为2,643.72万元、2,155.78万元、2,299.71万元，研发投入占营业收入比例分别为6.94%、4.72%、3.74%。

横向比较可见，三江电子研发费用规模也是比上不足比下有余，但研发占比逐年下降不是好现象。不过，聊以自慰的是，竞争对手也是如此，这种情况颇为罕见，通常总有部分企业保持研发占比上升趋势。究其原因，可能是近三年房地产市场陷入低迷，导致关联行业缩减开支。

研发占比和房地产景气度制约估值

截至2020年12月2日收盘，流通市值达70.1亿元的鼎信通讯股价达10.75元，动态市盈率达46.3。年内低点为10月30日的9.56元，高点为3月11日的18.93元，上演两次除权下跌和填权行情。除通信设备概念之外，该股还涉及芯片概念，所以较为活跃。

流通市值达17.5亿元的狄耐克股价达61.36元，动态市盈率达49.7。除通信设备概念之外，该股还涉及智能家居概念，年内高点为上市首日11月13日的83.60元，低点为11月27日的58.82元，其走势体现了近期创业板新股的下跌风险。

三江电子的家用火灾自动报警系统和其他200点以下的火灾自动报警系统等小型产品近年来销售量快速增长，或许也可以归入智能家居概念，有利于支撑估值。但同时，研发占比持续下降和房地产市场低迷可能会制约公司的估值。

三江电子估值：研发占比持续下降 业绩受房地产景气度制约

三江电子估值：研发占比持续下降业绩受房地产景气度制约