大连豪森IPO：业绩高增长存在低基数效应 研发投入相比竞争对手并不占优

近日，证监会按法定程序同意大连豪森设备制造股份有限公司（以下简称“大连豪森”）在科创板首次公开发行股票注册，大连豪森即将登陆A股上市。

投资者面对这家即将上市的高科技公司，应该了解公司的业绩、成长性、技术水平和未来前景等必要信息，以便进行价值投资。

业绩高增长存在低基数效应且风险犹存

招股书显示，大连豪森成立于2002年，是一家智能生产线和智能设备集成供应商，主要产品包括汽车发动机智能装配线、变速箱智能装配线、动力锂电池智能生产线、氢燃料电池智能生产线、新能源汽车驱动电机智能生产线和白车身焊装智能生产线等汽车产业智能生产线。

公司深耕于汽车智能生产线领域，在汽车发动机智能装配线和变速箱智能装配线等动力总成领域居于国内领先地位，并在服务传统燃油汽车的基础上逐步扩大在新能源汽车领域的优势。公司多项产品为国内首创，包括为卡特彼勒设计制造的“超重型 20 缸发动机柔性装配线”、为华晨宝马设计制造的“基于软 PLC 控制的电子气门发动 机装配线成套设备”等。

招股书披露，公司的竞争对手包括蒂森克虏伯、柯马、平田、ABB等大型跨国公司，可比性不强。可比性较强的国内A股上市公司是天永智能（603895）和先导智能（300450），我们可以对三家中国公司进行横向比较，以便获得有利于市场估值的参考信息。

招股书显示，2020 年 1-6 月，大连豪森营业收入达5.19亿元，同比增长 42.76%；归属于母公司所有者的净利润3808.64 万元，同比增长112.22%。

上市公司2020 年半年报显示，2020 年 1-6 月，天永智能营业收入达2.52亿元，同比下降12.09%；归属于上市公司股东的净利润达1500.12万元，同比下降26.95%。

2020 年上半年，先导智能营业收入达18.64亿元，同比增长0.15%；归属于上市公司股东的净利润达2.28亿元，同比下降41.93%。

横向比较可见大连豪森的营收规模和净利润在三家公司中位居中流，但业绩成长性似乎鹤立鸡群，上半年无惧疫情高速增长，而两家竞争对手显然受到较大冲击。

但大连豪森解释称2020 年上半年业绩高速增长主要因 2019 年上半年公司确认收入项目金额较小，实现营业收入为 3.64亿元，归属于母公司所有者的净利润为 1794.70 万元，而2019年全年营业收入达10.51亿元，也就是说上半年数据存在“低基数效应”，不完全是业绩爆发的反映。

此外，大连豪森在“特别风险提示”部分一口气列举了12大风险。其中包括公司作为汽车装备制造企业，其生产经营直接受到汽车行业的景气度的影响，如汽车行业市场持续2018、2019年的下滑趋势，则公司的新签订单和发行人业绩会因此下滑且下滑幅度较大。此外报告期内公司对上汽集团及其具有影响力的合营企业、联营企业销售占比分别为 53.17%、60.09%和 50.13%，依赖度较大，如该群体客户减少订单，将导致公司业绩下滑。

高毛利率产品收入占比影响毛利率

根据招股说明书，2017-2019年，大连豪森的综合毛利率分别为 24.99%、26.20%和 28.07%。

2017-2019年，天永智能的综合毛利率分别为 28.83% 、27.77%和 21.46%，先导智能的综合毛利率分别为41.14%、39.08%、39.33%。

横向比较可见，大连豪森的毛利率也位居中流，但呈逐年上升趋势，与天永智能毛利率逐年下降趋势形成鲜明对比，而先导智能的毛利率则领先较多。

天永智能主要产品有发动机自动化装配线、变速箱自动化装配线、白车身焊装自动化生产线和新能源汽车用自动化生产线等。

先导智能主要产品包括锂电池设备、光伏自动化生产配套设备、汽车智能生产线和薄膜电容器设备等。 

大连豪森分产品的毛利率、主营业务综合毛利率及各种产品实现的营业收入占主营业务收入总额的比重如下表所示：

从主要产品对比情况来看，在传统燃油汽车应用领域，大连豪森与天永智能毛利率更具可比性，而动力锂电池智能生产线和氢燃料电池智能生产线与先导智能的锂电池设备毛利率更具可比性。

大连豪森与先导智能毛利率差距较大的原因在于高毛利率的新能源汽车产品营业收入占主营业务收入总额的比重太小，其中2019年度动力锂电池智能生产线仅占0.53%，氢燃料电池智能生产线仅占1.38%。

而据上市公司年报显示，2019年度先导智能的锂电池生产设备收入占比高达81.38%。

研发投入相比竞争对手并不占优

招股书显示，2017、2018、2019年，大连豪森研发费用分别为3836.41万元、4478.02万元、6454.68 万元，研发投入占营业收入比例分别为5.86%、5.48%、6.14% 。

上市公司年报显示2018、2019年，天永智能研发费用分别为3497.78万元、3902.44万元，研发投入占营业收入比例分别为6.91%、8.30%。

2017、2018、2019年，先导智能研发费用分别为1.23亿元、2.84亿元、5.32亿元，研发投入占营业收入比例分别为5.65%、7.29%、11.36%。

横向比较可见，虽然大连豪森也称多年来不断加大研发投入，公司的研发投入占比相比竞争对手并不占优。尤其是先导智能的研发投入增长速度非常亮眼，可能与新能源汽车领域更激烈的市场竞争有关。该公司是宁德时代和特斯拉的供货商。

估值取决于诸多因素

截至2020年10月9日收盘，流通市值6.51亿元的天永智能股价达19.87元，动态市盈率达71.6。年内低点为3月13日的18.18元，高点为7月24日的25.65元。该股涉及板块为工业机械和智能机器，近期活跃度一般。

流通市值高达460.5亿元的先导智能股价达52.36元，动态市盈率达101.1。年内低点为4月29日的34.66元，高点为7月13日的53.38元。该股因涉及热点概念特斯拉，因此在大盘股中较为活跃。

大连豪森应该会被划归与天永智能相同的工业机械和智能机器板块，但因为是科创板企业，而且报表业绩成长性比天永智能好得多，因此初期估值应该也不会低，后期可持续性还取决于汽车行业景气度、单一客户依赖度、业绩实际成长性和研发投入加强情况等诸多因素。