对抗特斯拉的派能科技：研发占比曾高逾20% 营收增长快竟成研发下降理由

近日，上海派能能源科技股份有限公司（以下简称“派能科技”）首发上市已进入“提交注册”阶段，即将登陆上交所科创板上市。

对于这家即将进入询价环节的能源科技公司，投资者应该将公司与其已经上市的竞争对手公司进行对比，从行业地位、盈利能力、技术实力等方面深入分析，在此基础上才能进行科学的估值。

业绩高速增长但隐患犹存

招股书显示，派能科技成立于2009 年，主营业务为磷酸铁锂电芯、模组及储能电池系统的研发、生产和销售。产品应用于电力系统的发、输、配、用等环节以及通信基站和数据中心等场景。

截至 2019 年12月31日，公司累计销售规模约占全球电化学储能累计装机规模的 3.78%，占全球电化学储能中锂电池累计装机规模的 4.39%，占有一席之地。

2019年，全球自主品牌家用储能产品出货量前三名分别为特斯拉、LG化学和派能科技，所占市场份额分别为15%、11%和8.5%，在此细分市场公司已可与跨国巨头分庭抗礼。

招股书披露，公司的竞争对手除了特斯拉、LG化学等跨国巨头，在A股上市的国内企业包括宁德时代（300750.SZ）和亿纬锂能（300014.SZ），我们可以对三家中国公司进行横向比较，以便获得有利于市场估值的参考信息。

招股书显示，2020 年 1-6 月，派能科技营业收入达4.68亿元，同比增长90.2%；归属于母公司所有者的净利润1.23亿元，同比增长251.07%。

上市公司2020 年半年报显示，宁德时代2020 年 1-6 月，营业收入达188.29亿元，同比下降7.08%；归属于上市公司股东的净利润达19.37亿元，同比下降7.86%。

2020 年上半年，亿纬锂能营业收入达31.76亿元，同比增长25.55%；归属于上市公司股东的净利润达3.63亿元，同比下降27.43%。

横向比较可见，派能科技虽然在营收、净利润规模上与两位“老大哥”差距甚远，但在成长性方面却鹤立鸡群。

不过，派能科技也特别提示了投资风险，2017-2019年，公司产品远销欧洲、南非、东南亚、北美和澳洲等境外市场，境外销售收入占主营业务收入的比重分别为54.42%、71.42%和71.22%。当前，在全球贸易保护主义抬头的大背景下，未来国际贸易政策和环境存在一定的不确定性。

报告期（2017-2019年）内，公司家用储能电池系统境外销售收入分别占储能电池系统总收入的 53.25%、73.14%、74.54%，业务高度集中，而在全球家用储能市场中面临与特斯拉、LG化学等巨头企业的直接竞争等等。

毛利率相对较高因为专注储能电池

根据招股说明书，2017-2019年，派能科技主营业务毛利率分别为 20.05%、30.11%、36.88%。

上市公司2019年年报显示，2018年宁德时代主营业务收入285.66亿元，主营业务成本192.80亿元，毛利率32.51%；2019年主营业务收入434.99亿元，主营业务成本312.38亿元，毛利率28.19%。

2018年亿纬锂能主营业务收入43.51亿元，主营业务成本33.18亿元，毛利率23.74%；2019年主营业务收入64.12亿元，主营业务成本45.06亿元，毛利率29.73%。

数据显示，派能科技的毛利率高于宁德时代和亿纬锂能，且近年来毛利率大幅增长。原因应该是派能科技的主营业务高度集中于毛利率高且毛利率上涨快的储能电池系统。2020年上半年储能电池系统销售收入占总销售收入比例高达95.80%。

而宁德时代是综合性巨头，具备动力和储能电池材料、电芯、电池系统、电池回收二次利用等全产业链研发及制造能力，亿纬锂能的主营业务则为锂原电池和锂离子电池的研发、生产和销售。

但派能科技也表示如未来公司未能有效应对加剧的市场竞争而导致公司产品价格的降幅大于成本降幅，或上游原材料价格出现波动，则公司毛利率存在下降的风险。同时，由于人员投入的增加，规模扩大而带来的折旧、摊销及费用的增加，研发投入的持续增大，以及市场波动或公司市场竞争力下降导致收入波动等原因， 公司还可能面临利润下降的风险。

营收增长快不是研发投入下降的理由

招股书显示，2017、2018、2019年，派能科技研发费用分别为2927.86 万元、2658.07万元、6019.40元，研发投入占营业收入比例分别为20.43%、6.24%、7.34%。

上市公司年报显示，2017、2018、2019年，宁德时代研发费用分别为16.32亿元、19.91亿元、29.92亿元，研发投入占营业收入比例分别为8.16%、6.72%、6.53%。

2017、2018、2019年，亿纬锂能研发费用分别为2.33亿元、3.95亿元、4.77亿元，研发投入占营业收入比例分别为7.81%、9.07%、7.44%。

横向比较可见，锂电池行业的平均研发投入占营业收入比例在所有制造业中都是出类拔萃的，显示该行业的技术、资本密集度非常高。其中，派能科技2017年数据20.43%堪称罕见，联系到派能科技营业收入和净利润的飞速增长，可见研发具有高投入高产出的显著特征。

不过，派能科技2018 年研发投入占营业收入比例下降很大，公司表示这是因为营业收入的快速增长，理由似乎略显牵强。派能科技还表示，为把握良好市场机遇，增强核心竞争力，公司在 2019 年加大了对储能产品的研发，因此研发投入总额较 2018 年大幅增长。

事实上，科技公司要想赢得与跨国巨头的技术竞争，研发投入占营业收入比例不能仅仅满足于国内公司平均水平，必须要敢为人先。

估值靠自己不蹭热点题材

截至2020年9月24日收盘，流通市值高达2356亿元的宁德时代股价达190.82元，动态市盈率达114.7。年内低点为3月11日的105.01，高点为7月13日的224.29。宁德时代股票如此活跃，恰恰是因为与派能科技的主要竞争对手特斯拉的电动汽车项目存在深度合作关系。

流通市值达841.1亿元的亿纬锂能股价为47.33元，动态市盈率为119.9，年内低点为6月9日除权之后的38.01元，到7月9日即涨至60.00元，上演填权行情，同样也是因为与特斯拉的合作关系而成为热门股票。

相比之下，主要依靠家用储能电池系统境外销售收入的派能科技与特斯拉是竞争关系，蹭不上这个热点题材，只能靠自己。不过公司毕竟也属于锂电池板块，也算是次热板块。更何况，公司拥有傲人的业绩增长速度，成长性颇佳。

因此，派能科技作为科创板新股，估值应该比较看好。不过，公司面对跨国巨头直接竞争，压力山大，需要奋起直追，尤其是研发投入应当进一步加强，否则估值难以持续。