三评科创板|高凤勇：激情之后理性分析分析“科创板”！

2018/11/8 9:05:18 新三板文学社高凤勇

　　激情过后，大家可以更为理性地分析和推测科创板了。我相信，对于新三板有所了解的读者，对于科创板的理解会更深一层。

　　重复一下我对资本市场进行分析的框架模型，使没有持续读过我的文章或者阅读过《金融不虚—新三板的逻辑》的朋友信息对称。

　　构成资本市场的框架包括监管者与基础制度(含交易所)、中介机构、投资者、企业。

　　投资者可以分为合格投资者和普通投资者，企业类型可以按四象限分为大新兴、大传统、小新兴、小传统。

　　一般而言，合格投资者专业素质高，承担风险能力强，可以识别更专业的企业和技术，可以使用更复杂的金融工具，普通投资者这方面要差很多，普通投资者大面积损失的后果容易引发社会动荡。

　　从企业而言，只有大新兴和大传统才是在交易所市场可以获得较好估值并获得较好流动性的品种，小新兴确实是风险投资可以给予高估值的品种，这符合人类不断追求向上的天性，但是自身条件无法满足高流动性要求，也不是风险资本的必然追求。

　　A股是全球资本市场给予大小传统企业估值最高、流动性最好的市场，没有之一，但是在留住和服务好大新兴企业品种上面，我们做得很差，很差的原因与我们的A股市场主要是由普通投资者构成，需要以维持社会稳定的视角来进行一些列非市场化的监管导向有关。这些监管政策已经被广为诟病，但是由于已经背负了普通投资者的历史包袱，改善并非一朝一夕之功。

　　新三板市场构建了合格投资者+包容各类企业挂牌这样一个模式，这是构建服务中小企业资本市场主阵地的必然之选，但是资本是有所求的，想让资本服务所有类型的中小微企业是不现实的。

　　目前市场各参与方的失望主要来自于对标A股高估值和高流动性的攀比心理、对小企业较难获得高估值和高流动性的认知缺失以及当年盲目的挂牌和盲目投资行为带来的各种损失的自然反应。

　　但是无论如何，让各类中小企业都获得考试机会，让优秀的小企业可以脱颖而出，新三板是不二之选，意义非同小可。

　　同时，在新三板市场通过分层给出不同的制度供给，满足不同类别的企业的花样需求，三板市场依然大有可为。

　　现在轮到科创板，资本市场有这样一个增量改革，兼容不同的企业类型，供给不一样的资本市场制度，这非常重要，影响深远。

　　但是如果给科创板画像，或者预测什么样的科创板才是成功的，我觉得领略完各方解读后我有一些不同的看法。

　　首先，成功的科创板所吸纳的企业首先要突出一个“新”字，它不以营收利润现金流和成立历史作为简单衡量标准，可以是新企业，但必须是新技术、新业态。

　　其次，成功的科创板应该具备较好的流动性，这就必然要求主要交易标的市值之“大”，小市值的公司逐步丧失流动性是规律性的，即便在A股这个流动性全球最好的市场也正在呈现。

　　第三，“新”就必然意味着容易变脸，波动大，从而带来的风险大。和国际资本市场接轨的制度也必然意味着各类高风险的金融工具的广泛使用，这些工具并非普通投资者所擅长，所以，我推测，想要顺利接轨就必然开启合格投资者制度。

　　以上，我推测的科创板轮廓就应该是主要由大市值、新经济的企业构成，匹配合格投资者制度，基础制度与主流资本市场接轨，广泛使用国际通行的金融工具的市场，非如此，就有负于大家对这个板块的热切期待。

　　大家普遍预测的科创板是现有板块层次之间不同边界的重叠的观点我认为值得商榷，或者说我觉得这样的定位即便设立成功意义也有限。以之前公布的CDR标准为参照标准的、兼容全球各类优秀新经济集合体的板块对中国更有战略意义。

　　如果是在这个高度，那么所有对标A股、三板现有制度和现象的简单对比分析意义就比较小，试举一例：我看到有人分析届时用持有上交所的市值在科创板打新，居然跟贴和讨论还挺热烈，我只好微微一笑，新市场，一定对发行量和发行价格管制大大放松了，失去了打新必然赚钱的神话效应，如此理解科创板，就有点low了。

　　( 文章来源：新三板文学社/作者：高凤勇 )

科创板投资者金融

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