德力佳IPO：去年上半年毛利率走出了“独立上升行情” 可比公司大幅下滑6个百分点

2025/1/10 18:47:49 挖贝网赵前笋

近期上交所主板受理了德力佳的上市申请。

德力佳招股书显示，德力佳是一家行业地位突出，业绩快速增长的拟上市公司。公司主要从事高速重载精密齿轮传动产品的研发、生产与销售，下游应用领域目前主要为风力发电机组。根据 QY Research 统计数据，公司2023年销量全球市场占有率为12.77%，位列全球第三，中国市场占有率为20.68%，位列全国第二。业绩方面，2021年至2023年，德力佳营业收入从17.62亿元增长至44.42亿元，扣非归母净利润从2.91亿元增长至5.74亿元。

上述“光鲜”业绩背后，有两个重要经营指标值得注意：

一是，在可比公司2024年上半年毛利率均值下降近6个百分点，第一大客户三一重能2024年前三季度归母净利润同比下滑33.55%（2024年上半年下滑47%），毛利率也有所下滑的背景下。正在上市的德力佳的毛利率却逆势增长，从2023年的23.22%上涨至2024年上半年的25.07%。

二是，德力佳的销售费用率、管理费用率、研发费用率远远低于同行业可比公司。

上述两个指标，对公司净利润提升起到很大作用。

2024年上半年毛利率逆势增长

可比公司毛利率均值下滑近6个百分点，前两大客户毛利率也下降

2024年上半年，也就是德力佳上市申请被受理的同一年，德力佳的毛利率走出了“独立行情”。在可比公司和公司前两大客户毛利率下滑情况下，该公司的毛利率实现上涨。

2024年上半年，德力佳毛利率从2023年的23.22%上涨至2024年上半年的25.07%。同期，可比公司毛利率均值为16.07%，2023年为22.00%，下降了约6个百分点。

与此同时，德力佳2024年上半年第一大客户三一重能和第二大客户金风科技的2024年前三季度毛利率也出现下滑。公开资料显示，三一重能2024年前三季度毛利率为15.53%，2023年为17.03%，减少1.5个百分点。金风科技2024年前三季度毛利率为16.43%，2023年为17.14%，减少0.71个百分点。

招股书显示，2024年上半年德力佳对三一重能、金风科技的销售额分别占当期营收的36.68%和29.93%。

值得注意的是，德力佳近年来关联交易的占比越来越高。

德力佳招股书显示，三一重能和远景能源旗下的彬景投资是德力佳第二、第三大股东，持股比例分别为28.00%和15.27%，合计持股43.27%。超过了德力佳的两位实控人刘建国和孔金凤，二人持股比例之和为41.98%。

2022年至2024年上半年，德力佳对三一重能、远景能源销售额占公司营收的比例从37.39%上升至57.72%。以2024年上半年为例，德力佳对三一重能的销售金额为5.03亿元，占当期营收的36.68%；对远景能源的销售金额为2.89亿元，占当期营收的21.04%。

“三费”支出大幅低于可比公司均值

销售费用率最多相差十余倍

仔细对比德力佳与同行业可比公司的销售费用率、管理费用率、研发费用率，会发现德力佳管理能力超强，“三费”远低于可比公司。

销售费用率方面，2021年至2024年上半年，德力佳销售费用率分别为0.25%、0.20%、0.15%、0.22%；同期，可比公司均值分别为1.68%、1.53%、1.79%、2.15%。2023年，可比公司销售费用率均值约为德力佳的12倍。

管理费用率方面，2021年至2024年上半年，德力佳管理费用率分别为1.64%、1.20%、0.94%、1.54%；与此同时，可比公司均值分别为5.82%、5.56%、6.06%、8.03%。

研发费用率方面，2021年至2024年上半年，德力佳研发费用率分别为1.66%、1.40%、2.70%、3.72%；与此同时，可比公司均值分别为4.59%、4.84%、5.33%、6.81%。

对于“三费”远低于可比公司，德力佳在招股书中给出解释。

比如研发费用率，德力佳表示，研发费用率低于同行业可比公司的平均水平，一方面因为公司整体营业收入规模较大，另一方面因为公司产品的下游行业和客户均相对聚焦。

不过，德力佳给出解释好像站不住脚。

招股书中，德力佳共列举了7家可比公司，其中中国高速传动、中国动力、大连重工三家可比公司2023年营收均超过德力佳，但这三家公司2023年的研发费用率分别为3.76%、4.68%、7.05%，均高于德力佳的2.70%。

客户聚集度方面，德力佳7家可比公司中，亚太传动，锡华科技的客户聚集度同样较高。亚太传动招股书显示，报告期内，公司前五大客户占营业收入的比例分别为57.40%、70.38%及87.14%。锡华科技招股书显示，报告期内，公司前五大客户占营业收入的比例分别为98.07%、99.03%和99.17%。但这两家公司2021年至2023年的研发费用率同样高于德力佳。

德力佳三一重能远景能源