顺丰控股要约收购嘉里物流进入最后开放阶段 小股东如何理性选择？

近日，中国最大的综合物流服务商顺丰控股 (深：002352) 发布自愿性现金部分要约的综合文件，宣布开始以175亿港元总代价进行要约收购嘉里物流(636.HK) 51.5%（按全面摊薄股本计算）股权，要约期至9月2日，批准并接纳要约的股东每股可获现金26.08港元，当中包括基本要约价每股18.80港元及特别股息每股7.28港元。

自今年2月顺丰控股宣布收购嘉里物流以来，市场一直关注这起跨境要约，期待两方战略合作，如今双方主要股东达成一致，进入最后的向全体股东开放要约阶段，引发市场再次聚焦。

嘉里物流的广大小股东是否应接纳要约？小股东怎样确保在本次要约收购中实现收益最大化？这需要小股东进行科学分析才能理性选择。

接纳为宜：高溢价+特别股息优惠收购机会难得

顺丰控股为成功收购嘉里物流开出了相当优惠的条件，每股26.08港元相对于各种参考基准均是有吸引力的报价，比嘉里物流在截至交易公告前最后交易日（2021年2月4日）的连续30个交易日在港交所的平均收盘价溢价约56.22%，比最后交易日在港交所每股23.45港元的收盘价溢价约11.22%。比截至最后交易日（含）的连续60个交易日在港交所平均收盘价溢价约55.51%。

其中，公告前的收盘价溢价较低（11.22%）是由于潜在交易的利好消息的泄露导致在公告前的两个交易时段股价上涨了32.79%。

在公告前2个交易日，嘉里物流的价格走势在临近公告时明显偏离了可比的同行，这表明未受干扰的价格溢价主要是由于围绕潜在交易的消息。

按嘉里物流2020年全年盈利计算，收购要约价的隐含市盈率为27倍，高于全球大部份物流股。同时要约报价高于2021年2月10日公告发布前的投行研究目标价（较平均目标价高64%），部分投行也把最新的目标价调整至收购价格：

事实上，嘉里物流自2013年12月正式于港交所上市交易至2019年疫情前，股价一直于9-15港元徘徊。即使新冠疫情期间，受益于需求巨大及运费提升，物流板块普遍强势，然而至2021年2月公布收购前，嘉里物流最高收盘价也只见17.6港元，显然板块利好未推动股价表现。而自公布收购后，嘉里物流大幅上涨，最高达到25.9元。

由于收购消息只是短期推动因素，再加上嘉里物流目前的经营规模在竞争日益加剧的市场中面临着巨大的挑战，缺乏业务根本性突破，因此股价近期向基本面回归，8月13日收盘价为23.80元。

如果本次交易失败，股价很大程度会回落至收购公告前的18元左右甚至更低水平。

值得一提的是，部分要约为嘉里物流现有股东提供了兑现重大价值的绝佳机会。在26.08港元/股的总现金价值中，包括18.8港元的部分要约价格和7.28港元的香港仓库出售收益特别分红。

但是，如果部分要约失败，将不会向现有股东分配特别分红，因为要约当中要求必须于截至9月2日的要约期内达到收购51.5%股份的条件后才能派发特别股息，如未能达到，将不会派发特别股息。

从部分要约本身的条件来看，作为小股东收益利益最大化的考虑，应填写及签署批准及接纳表格并于9月2日前寄到要约表格指定的地址，注意在表格中打勾（√），先借本次收购机会接纳要约套现，避免错失特别股息。

促成要约：双方优势互补，联手物流赛道，长远向好  

现代物流是一个方兴未艾的行业赛道。根据顺丰控股年报数据，2020年12月中国物流业景气指数为56.9%，继续处于较高景气区间。2020年中国快递服务企业业务量累计完成833.6亿件，同比增长31.2% ；业务收入累计完成8,795.4亿元，同比增长17.3%

同时，跨境电商的蓬勃发展成为推动国际快递业务发展的主要动力之一，未来跨境寄递业务亦将迎来巨大增长空间。

顺丰控股是中国领先的综合快递物流服务提供商，拥有中国最大的货运机队和覆盖广泛的地面服务网络，以及行业领先的供应链管理技术。

2020财年，顺丰控股录得年收入1540亿元人民币，净利润为73.3亿元人民币。

嘉里物流则是综合物流、国际货运代理和供应链解决方案行业的市场领导者。公司拥有覆盖60个国家和地区的全球网络，在世界一半的新兴市场都有成熟和稳定的业务。

根据2020年的年报，嘉里物流年度收入534亿港元，核心净利润为18.3亿港元。截至2020年底，公司在全球拥有超过42000名员工和10000辆自有营运车辆。

根据Armstrong & Associates公司2020年物流总收入/营业额和货运代理量，嘉里物流在2020年全球25大货运代理中排名第十。

“尺有所短、寸有所长”，顺丰控股和嘉里物流在重点区域和能力方面各有所长，业务近乎完全互补。顺丰控股需要一个成熟的国际物流平台，而嘉里物流则需要一把有效打通内地市场的钥匙，双方完全可以利用各自对行业的深入认识和累积的经验，积极合作，优势互补，实现协同效应。

待完成部分要约，顺丰和嘉里物流合并后的企业规模将使两家公司在与国际大型物流企业竞争时处于更有利的地位。

在海外业务方面，顺丰控股目前专注于服务个人消费者和中国企业，而嘉里物流联网在为跨国企业提供服务方面拥有丰富的经验，并在东南亚取得行业领先地位。交易完成后嘉里物流的定位将会是顺丰在国际扩张的主要工具，双方可共享经扩大的货运量、运输资源和经扩大的本地营销团队。

在内地业务方面，顺丰控股在中国大陆建立完善的仓储体系，并获得广泛品牌认可，而嘉里物流联网在企业服务，尤其是进出口相关业务方面具有独特优势。交易完成后，作为顺丰控股的子公司，嘉里物流将进一步提升在中国大陆的认可度和影响力。·

同时，由于业务规模和先进技术是国内外物流行业取得成功的关键因素，顺丰控股的先进技术资源将通过更优越的性能和更高的增长潜力提升嘉里物流的竞争力。如果不善加利用顺丰控股和嘉里物流之间的协同效应，嘉里物流将在市场竞争中面临重大挑战，将无法实现长期可持续增长。

不过，以上分析的美好发展蓝图并非一蹴而就。首先，顺丰控股和嘉里物流两家规模庞大的企业进行磨合需要一段时间，而这段时间内可能协同效应尚未能明显反映到资本市场关注的业绩上；其次，随着全球越来越多的物流企业走出新冠疫情的影响，开始加大恢复物流服务，国际物流价格略有下滑，而这对于国际物流服务商嘉里物流势必会带有一定影响，进而影响短期业绩及股价。

总体而言，“分段获利”才是小股东最佳的选择。具体来说就是先行接纳要约套现并获得特别股息，让短期内的投资收益安稳落袋；收购成功对两家公司的核心业务发展都有长远利好，投资价值将进一步提升，股东可长期关注市场，在合适时机买回，实现总体收益最大化。