中科沃土朱为绎：关于公募基金投资新三板市场的技术建议

2018/6/27 10:23:00 朱为绎王艳妮

随着三类股东（私募契约型基金、公募和券商专户、信托计划）和200人股东等存量问题和历史遗留问题的解决，新三板市场将会出现部分预期赚钱效应，新三板市场监管部门将有足够的时间来解决新三板的增量问题，包括以优化分层为核心、完善差异化配套制度为依托的分层管理办法（详见《关于优化分层、完善差异化配套制度的建议》）。差异化配套制度主要包括完善做市商制度、降低投资者门槛和公募基金入市等。其中公募基金入市应该成为今后监管部门的一项重要工作，一方面公募基金作为降低投资者门槛的一个替代手段，作为我国普惠金融最重要的载体，将为新三板市场带来增量资金；另一方面，公募基金作为我国资本市场最重要、最专业的机构投资者，应该允许进入我国最大的资本市场——新三板市场。公募基金入市存在哪些障碍和问题，笔者试着作一些分析，供参考。

一、法律适用问题

基金法规定：“基金财产应当用于下列投资：（一）上市交易的股票、债券；（二）国务院证券监督管理机构规定的其他证券及其衍生品种。”

全国中小企业股份转让系统（俗称“新三板”）公司为非上市公众公司，新三板公司股票应属于“其他证券及其衍生品种”。

由于全国股转系统属于国务院批准的全国证券交易场所，因此对于法律适用问题，证监会可制定《公募证券投资基金投资挂牌证券的指引》明确新三板公司股票属于“国务院证券监督管理机构规定的其他证券及其衍生品种”。

资管新规也为公募基金入市开了一个口子：“公募产品主要投资标准化债权类资产以及上市交易的股票，除法律法规和金融管理部门另有规定外，不得投资未上市企业股权。”这也是为什么6月25日五部门发文明确提出：“推动公募基金等机构投资者进入新三板。”因此，公募基金入市已经没有法律障碍，只待监管部门推出细则和操作指引。

二、投资标的以及投资者门槛

1、为了更好的控制市场风险，建议投资标的只限定于新三板创新层做市股票或者股东人数超过200人、社会公众股超过25%的新三板基础层做市股票。

2、为了防止风险外溢，建议提高普通投资者投资新三板公募基金的门槛，可参考分级基金等特殊基金的做法，投资者投资于新三板公募基金的最低门槛可设置为5万元。

三、新三板股票估值问题

建议中国证券投资基金业协会牵头组建新三板证券估值小组，出台相应的估值原则和具体方法。

在新三板市场出台大宗交易市场之后，对于新三板创新层做市股票或者股东人数超过200人、社会公众股超过25%的新三板基础层做市股票，其收盘价可以作为估值的依据。如果创新层股票调整为基础层后，基金管理人应该对该股票进行重新估值。

四、基金投资和运作

在基金投资和运作上，笔者有以下建议：

1、基金运作方式：在前期阶段我们建议运作方式参照独角兽基金，采用完全封闭运作，即封闭式基金，但份额在沪深交易所上市，既保证了基金公司的稳定运作，又解决了持有人的流动性问题。在我国基金业发展的初期，不少公募基金都是设计成封闭式基金，新三板基金产品作为一个新产品，可以从封闭式基金开始试点。

2、基金投资：前期可允许基金公司设计跨市场产品，即该基金既可投资新三板市场，也可投资A股市场。在流动性和收益性中保持一定的平衡。

3、风控指标：建议结合新三板市场的特点，允许新三板公募基金持有一家新三板公司发行的证券，其市值不得超过基金资产净值的百分之二十；同一家基金公司管理的全部基金持有一家新三板公司发行的证券，不得超过该证券的百分之二十。

4、基金募集最低规模：建议结合新三板市场的特点，规定新三板公募基金成立的最低规模为5000万元；基金份额持有人的人数不少于一百人。

五、试点

由于新三板市场是一个新市场，是一个介于PE股权市场和A股之间的市场，监管部门一直在调研公募基金入市的问题，非常谨慎，担心新三板流动性问题，笔者认为监管部门大可不必固步自封、刻舟求剑，新三板市场是一个发展的市场，应该让市场参与者来决定是否参与这个市场？而不是监管部门从自己的角度关闭公募基金入市的口子。流动性不是静态的概念，而是动态的概念，如果哪天宣布长线资金入市，新三板的流动性就会起来。通过公募基金等机构投资者不断发行长期封闭式基金，布局新三板创新层中的未来独角兽。我们不能因为流动性问题而不敢放开公募基金入市，而是因为要推动公募基金价值投资、长期投资；我们不是希望公募基金等长线资金来接盘新三板市场，而是为公募基金等长线资金寻找到更多的成长型、创造型、科技型的潜在独角兽。为了摸索前进、积累经验，建议前期可选择具有私募背景的公募机构或者新三板专户规模较大的公募机构来参与公募入市的试点。中科沃土基金作为新三板市场重要的建设者，愿意参与公募基金投资新三板市场的试点工作。

六、推进方案

为保证顺利推进公募基金入市，股转系统可利用前天五部门发文的契机，邀请证监会机构部、非公部、基金业协会以及部分对公募入市有意愿的公募机构座谈，了解公募基金入市的障碍和解决办法；之后推动证监会发布《公募证券投资基金投资挂牌证券的指引》征求意见稿，面向全社会征询意见。