张可亮评新三板存量制度改革新政策：践行放管服 成为主阵地

　　今天，股转公司公布了一系列存量制度优化改进的政策，朋友们让评论一下，想听听我的看法。其实已经有很多朋友写了很专业的评论文章，所以我就选个不同的角度解读一下。

　　我觉得股转公司公众号的新闻发布会那篇文章介绍的很全面了，提供的信息量也比较大。我就这篇新闻稿，讲几点自己的看法吧。

　　脱离三板谈三板

　　好久没有写关于三板的评论文章了，之前几篇基本也都是根据演讲的录音整理的，但是演讲的主题内容一般也不敢都是关于新三板的，因为三板太冷了，很多人因爱生恨，一看是关于三板的演讲，可能都不感兴趣，所以我就经常换个说法，比如把演讲的题目改为“资本市场改革”之类的，但落脚点肯定还是在三板。

　　为什么不愿意写了呢，一方面是自从2016年以后，新三板确实让大部分参与者，券商、挂牌企业、投资机构失望了，伤透了心，很多人都转身走了，关于三板的文章写了也没人看了。另一方面是通过股转公司的座谈交流，也知道股转公司对于市场的呼声、意见都听进去了，大家努力的方向是一致的，都希望这个市场能够好。很多政策无法出台，确实是有着体制方面、利益方面的掣肘，大家都无能为力。

　　今年是改革开放四十周年，为了回顾这段历史，翻阅了一些八九十年代关于改革开放的著作，又有了一些领悟，也算是思想的成长。当年的很多理论将中国的问题以及改革开放的路径讲的都已经很清楚了，可是改革实践却没法同步的按照这些理论来实施，都是缓慢的迂回的。比如厉以宁在改革之初，提出中国存在着双重不均衡，必须首先改革市场主体，让国有企业成为能够自主经营、自负盈亏的具有活力的市场主体，在这个基础上，市场机制、价格机制才能发挥作用。厉老师在80年就提出了股份制改革的思路，1984基本有了完善的框架和方案，可是直到1992年以后才开始大规模的实施。

　　所以我在朋友圈发过一段感慨“重温改革之初的那段历史、思想和争论，改革没有完成时，我们的改革其实不是改革，是不断探索。理论的力量在于预见，思想永远领先于时代，可实践的真谛在于迂回。”

　　国家改革如此，新三板改革亦如此。

　　所以，今年以来，依然坚守，但开始耐心等待……

　　脱离政策谈政策

　　全文一共7段，第一段开门见山讲了新发布实施的几个制度规定。第二段极其简要的肯定了新三板扩容到全国后为服务中小微企业融资所做出的贡献。第三段是重点，我摘录如下，然后做具体分析：

　　“本次制度改革优化是全国股转公司在中国证监会的领导下，贯彻落实党的十九大精神和全国金融工作会议有关部署，深化“放管服”改革、发挥好新三板服务中小微企业、民营企业主阵地作用的重要举措;是深化新三板改革整体部署中的重要组成部分，着眼于现行存量制度改革优化，聚焦于完善市场融资功能、提升市场效率，对股票发行、并购重组和做市商制度一体进行改革优化，同时也综合考虑了后续增量改革的统筹协调。”

　　首先这次制度优化，是落实十九大精神和金融工作有关部署，是政治正确的。

　　其次，再具体一点讲就是深化“放管服”改革的举措。那什么是“放管服”呢?放管服，就是简政放权、放管结合、优化服务的简称。“放”即简政放权，降低准入门槛。 “管”即公正监管，促进公平竞争。 “服”即高效服务，营造便利环境。这是在2016年5月9日，国务院召开全国推进放管服改革电视电话会议中，总理在讲话中首次提出的说法。他语重心长地说：

　　“‘放管服’改革实质是政府自我革命，要削手中的权、去部门的利、割自己的肉。计利当计天下利，要相忍为国、让利于民，用政府减权限权和监管改革，换来市场活力和社会创造力释放。以舍小利成大义、以牺牲‘小我’成就‘大我’。”

　　这样我们可以看到，新出台的这些政策确实是股转公司深化“放管服”改革的举措，如果还不理解，请将这些政策自行与A股市场的规定进行比较。这也再次佐证了我之前的提法，新三板才是一个真正的市场化的资本市场，A股是一个行政化的管制的“资本市场”。

　　第三，这也是“发挥好新三板服务中小微企业、民营企业主阵地作用的重要举措”。这是我第一次注意到“新三板是服务中小微企业、民营企业主阵地”这个提法，所以我专门查了一下这个提法的来源，是9月份谢庚董事长应约在《中国金融》杂志发表的署名文章《新三板服务中小微实践》中，首次提及。文章在第一段就提到了：

　　“由于中小微企业内生的经营和治理特点，其获取传统金融服务的能力较弱。近五年来，全国中小企业股份转让系统(新三板)逐步探索出了一条服务中小微企业的可行路径，已成为了资本市场服务中小微企业的主阵地。”

　　我觉得谢庚董事长对新三板的这个最新定位是非常准确的。服务中小微企业融资的主阵地不是新三板，因为还有银行体系，但是资本市场服务中小微企业的主阵地，肯定是新三板，因为A股根本就不服务中小微企业，地方股权市场(四板市场)服务中小微企业的能力，现在看还很弱。有了这个认识和定位，那很显然下一步如果国家真正的要解决中小微企业融资难的问题，要扶持民营企业的发展，就必须要利用好这个主阵地，完善这个主阵地的建设，扩大这个阵地服务中小微企业广度和深度。而今天出台的这些措施，恰恰就是发挥新三板主阵地作用的重要举措。再推而广之，仅仅依靠目前这些政策够么?显然不够。那么，就敬请期待国家进一步的完善、建设、扩大这个主阵地的举措吧!

　　哎，后面紧跟着，果不其然，又说道“这是深化新三板改革整体部署中的重要组成部分”，是的，这只是整体改革中的一部分，是“着眼于现行存量制度改革优化”，“同时也综合考虑了后续增量改革的统筹协调。”

　　可见，后续的增量改革也都已经有所考虑了，甚至有可能已经成型，要不然今天发布的这些存量改革，如何与后续的增量改革“统筹协调”?

　　脱离券商谈券商

　　第四段，列举了股票发行制度改革的几条措施，主要围绕着提高审核效率，提高资金使用率方面展开。第五段，是对并购重组的新政策做了介绍，尤其是对重大资产重组中发行股份购买资产发行人数不受35人限制，是一个重大突破。这些已经有很多人做了技术方面的解读，我就不多讲了。

　　第六段，是对做市商制度的改革做了说明。全段摘录如下：

　　“做市商评价机制方面，一是在现有主办券商执业质量评价基础上，建立单独的做市商评价制度。二是针对新三板做市制度特点，聚焦做市商做市行为，从做市规模、流动性提供和报价质量三方面对做市行为进行多维度评价。三是注重做市商评价结果的运用，根据评价结果对优秀做市商给予交易费用适当减免等，引导做市商积极、合规做市。经测算，做市商评价正式开展后，全市场做市商转让经手费将平均降低55%。”

　　做市商制度的改革，这些都是对的，都是应该的，可是出台的太晚了，时机早就错过了，所以短期内不但不会提高做市商的积极性，反而还会打击做市商的积极性。为什么这么说呢，我们看看主办券商的执业质量评价制度的实施效果就行了。股转公司出台主办券商执业质量评价制度初衷当然是好的，一方面寄希望于通过评价体系，提高主办券商整体的职业质量和服务能力，另一方面希望通过评价体系排名，向社会公布，起到奖优罚懒的效果，让更多的企业去选择执业质量好的券商服务，股转公司也为这些执业质量好的券商提供绿色通道，优先审核服务。这些政策，在市场火爆的时候，当然会有效果，但是在市场失望下行的过程中，券商中的主做三板的业务部门，即使评价排名靠前，也不会带来新增业务，也就不会因此受益，可是一旦因为这些评价体系的扣分，反而会影响到券商公司，所以这种对主办券商的评价体系几乎对所有券商都变成了一种负担。也就是说排名靠前没有胡萝卜，但是排名靠后肯定有大棒。在这种情况下，很多券商直接选择了退出这个业务。

　　再来看现在的做市商制度评价机制建设，这当然是应该的，也是合理的。因为本身在券商内部做市部门和股转业务部门就有防火墙，不应该统一评价，制度出台后，对做市商的评价考核更加完善、合理，这都是积极的，有价值的。但在目前市场及其清淡的环境下，出台这样的评价体系，应该是跟主办券商的评价体系一样的效果。

　　追根溯源，出现这样的情形，就是刘平安博士一直讲的，券商作为新三板市场的主体，存在着激励不兼容的问题。券商主板的投行业务可以做，收入高，就不会愿意做新三板这个风险大(容易被扣分，影响分类评级)、收益低的业务。三板业务收益低也就罢了，还因为各种考核评价被扣分，影响券商每年的分类评级考核，那三板部门就罪该万死了。所以对于券商理性的选择就是削减、退出新三板这个业务领域。

　　要彻底解决这个问题，那就是落实私募机构做市制度，丰富这个市场的服务主体，让那些想干的机构来做。甚至是挂牌业务，也应该为一些新兴的机构发牌，让他们一起来做现在被主办券商垄断的推荐挂牌业务、股票承销业务，不过这都是后话了。

　　所以这个制度出台的价值，并不是为了短期救市，扭转乾坤，只是为了完善新三板市场这些基础的市场制度，这些制度的作用将会在值得期待的增量政策出来之后，发挥出应有的效力。

　　第七段是讲下一步会“续跟踪和评估制度改革优化的情况，为后续深化改革措施的推出积累经验、创造条件”，让大家继续有所期待。

　　回归轨道谈轨道

　　纵观新推出的这些优化政策，确实兑现了隋强总8月份在《中国新三板创新与发展报告(2018)》新书发布会上演讲的承诺，都是积极的，有利于新三板融资效率的提升和制度的健全完善，小优化也有大功用，这些政策可以让很多三板企业受益。只不过，来的有点晚，在目前时点，很难从整体上扭转三板目前的困境。新三板市场的好转，市场信心的恢复，还需要持续不断的增量政策推动。

　　此次政策出台，我认为最大的价值就是接续上了或者说延续上了新三板扩容之后到2016年之前那段整体的建设思路，回到了当时的建设轨道，像分次发行制度就是当年隋总一直提的将要推出的“储架发行”制度。这也让我们看到了希望，新三板有可能会排除外界干扰(诸如上交所的战略新兴板、诸如为股市下跌负责等等等等)，按照最初的顶层设计，一开始的蓝图规划，走上正确的轨道，走出正常的节奏。

　　最后，再扣一下标题，新三板“践行放管服，成为主阵地”。不要就三板来看这些政策，反过来想想，A股如何实行放管服?A股能成为主阵地么?