嵘泰工业IPO：5亿短期借款压顶或借新债还旧债 利息费用或高达2500万元

如果嵘泰工业本次上市不成功，那么其接近5亿的短期借款该如何偿还？

近期，嵘泰工业更新了其招股说明书，招股书显示，公司主要从事汽车铝合金精密压铸件的研发、生产及销售。近年来，嵘泰工业营收不断上涨，但挖贝网发现，嵘泰工业营收的增长是建立在增收不增利以及短期借款激增的基础上的，截止2019年6月30日，其短期借款已经接近5亿元。

按照常理，5亿短期借款压顶，公司理应开源节流。但嵘泰工业却不按常理出牌，其生产人员年平均薪酬要比可比上市公司的生产人员高出2万元，但其销售人员的年薪酬却不到可比上市公司销售人员的1/2。

增收不增利：缺乏议价权 客户例行降价

招股书显示，2016年至2018年，嵘泰工业营收分别为5.59亿元、6.82亿元、8.80亿元，分别同比增长22.10%、29.01%。

表面上看，嵘泰工业发展势头良好，营收规模快速增长。

但问题是，嵘泰工业营收的增长是建立在增收不增利以及短期借款激增的基础上的。

2016年至2018年，嵘泰工业归属于母公司所有者的净利润分别为1.08亿元、9383.03万元和1.19亿元。也就是说，2016年至2018年嵘泰工业的净利润基本不变。

那么，嵘泰工业增收不增利的原因何在呢？

招股书显示，2016年至2019年上半年，嵘泰工业综合毛利率分别为 40.56%、36.04% 、35.69%及 32.01%，呈持续下滑趋势。嵘泰工业表示，汽车零部件作为公司主营业务收入的最主要构成部分，其毛利率水平及波动情况主导了公司综合毛利率及主营业务毛利率的变动情况。同期，嵘泰工业汽车零部件业务毛利率分别为41.39%、35.09%、35.05%、32.52%。

那么，嵘泰工业的毛利率为何会持续下滑呢？

首先是大环境因素，嵘泰工业表示，近年来国际和国内乘用车行业销量增速放缓或出现负增长，已经显著影响到主要国际车企的营收和盈利情况，整车厂整体呈现营收增速下滑，毛利率下滑导致盈利能力下滑以及净利润增速下滑的情况。

除了整体环境因素，嵘泰工业可能还存在对客户缺乏议价权的情况。

在谈及2017 年公司汽车零部件产品毛利率较上年下降 5.49 个百分点时，嵘泰工业表示，受到客户例行降价及原材料铝合金锭价格上涨的影响，公司转向系统、传动系统、制动系统等零部件产品毛利率均有所下降。

也就是说，对于客户的“例行降价”，嵘泰工业是必须接受的。那么，这是为什么呢？

2016年至2019年上半年，嵘泰工业第一大客户均为博世集团，嵘泰工业对博世集团的销售金额分别占当期销售总额的48.10%、47.00%、48.81%、47.74%。虽然没有到达50%，但也一直维持在接近50%的水平。

 5亿短期借款压顶 或借新债还旧债

在增收不增利的情况下，如果公司想维持一定的利润规模，解决方案就是扩大生产。实际上，嵘泰工业就是这么做的。

嵘泰工业表示，公司销售收入持续增长，经营规模不断扩大......公司近年来通过短期借款的方式，为新增厂房的建设投入较大资金，报告期内公司自身营运资金需求量持续增加。

那么，为了扩大生产，嵘泰工业到底借了多少钱呢？

截止2017年12月31日，嵘泰工业的短期借款金额为8000.00万元；到了2018年12月31日，这一数字为4.31亿元；而到了2019年6月30日，嵘泰工业短期借款进一步增长至4.99亿元。

短期借款指的是，企业根据生产经营的需要，从银行或其他金融机构借入的偿还期在一年以内的各种借款，包括生产周转借款、临时借款等。也就是说，截止2020年6月30日，嵘泰工业需要偿还近5亿的短期借款。

但是，截至 2019 年 6 月 30 日，嵘泰工业货币资金账面余额为1.14亿元。2019年上半年，归属于母公司股东的净利润为7426.01万元。无论从货币资金的角度，还是从盈利的角度，仅凭自身能力，嵘泰工业可能难以如期支付近5亿的短期借款。

所以，最终我们发现了一个有意思的现象，嵘泰工业的借款利率可能在不断上升。

伴随着短期借款激增的还有利息费用，2017年嵘泰工业利息费用为1035.02万元；到了2018年，上升至1567.41万元；而到了2019年，仅上半年就产生了1237.77万元的利息费用，年利息费用可能高达2500万元。但是嵘泰工业2019年的短期借款金额较2018年并没有大幅增长，只增长了6000万元左右。

谜之操作：生产人员薪酬偏高 销售人员薪酬不到同行一半

按照常理，增收不增利，5亿短期债务压顶，嵘泰工业应当开源节流。但嵘泰工业的的表现却有点让人摸不着头脑，其生产人员平均薪酬数倍于可比上市公司的生产人员，但其销售人员薪酬却不到可比上市公司销售人员的1/2。

2016年至2018年，嵘泰工业生产人员平均薪酬分别为7.33万元、8.49万元、9.26万元；同期嵘泰工业销售人员薪酬分别为6.43万元、7.11万元和7.89万元。也就是说，2018年嵘泰工业生产人员月平均薪酬约为7717元，而销售人员为6575元。

这样的薪酬结构合理么？

嵘泰工业选取了4家上市公司作为可比上市公司，他们分别是爱柯迪、旭升股份、文灿股份、泉峰汽车。巧合的是，这4家公司都是近几年上市的，所以我们能知道爱柯迪、旭升股份、文灿股份、泉峰汽车的生产人员薪酬状况。

泉峰汽车2017年生产、质管人员平均薪酬为6.38万元； 爱柯迪生产人员2016年平均薪酬为5.87万元，2017年上半年为2.96万元；文灿股份、旭升股份未公布生产人员平均薪酬薪酬。

对比之下，不难发现，嵘泰工业生产人员年平均薪酬比可比上市公司生产人员要出2万元左右。截止2019年6月30日，嵘泰工业拥有生产人员1271名，所以比之可比上市公司，嵘泰工业可能需要多付出约2500万元的生产人员薪酬。

有意思的是，嵘泰工业生产人员平均薪酬高于可比上市公司，但销售人员平均薪酬却不到可比上市公司的1/2。

2019年，爱柯迪销售费用中的职工薪酬为1409.95万元，销售人员数量为77名，平均薪酬为18.31万元；旭升股份销售费用中的职工薪酬为384.52万元，销售人员数量为22名，平均薪酬为17.48万元；泉峰汽车销售费用中的工资及附加为252.28万元，销售人员数量为12名，平均薪酬为21.02万元；文灿股份未披露销售费用中的职工薪酬。

嵘泰工业销售人员的平均薪酬就比不上同行业的上市公司了，2018年其销售人员的平均薪酬为7.89万元。

恶性循环：客户例行降价 不断举债扩大生产

综上所述，我们不禁要问，嵘泰工业是否陷入到这样一个恶性循环之中：由于缺乏议价权，嵘泰工业无力抵抗客户的例行降价，为了维持竞争力和盈利规模，不得不举债扩大生产。同时，公司的盈利能力，更多的依赖于客户的脸色，而非自身能力。