重组过会！联创种业下嫁隆平，新三板“种子大王”估值一年翻五倍

8月22日，证监会并购重组委2018年第40次会议，隆平高科以13.87亿元收购新三板公司联创种业90%股权的交易获无条件通过。

隆平高科3月11日发布收购预案，到昨日过会，耗时仅5个月。净利润高达到1.22亿元的联创种业，通过本次并购实现了间接登陆A股，股东财富实现增值，而隆平高科也借此成功延伸玉米产业布局，实现规模化的“大兵团”协同作战优势，有望成长为全球性种业集团。

同一产业上的横向并购、强强联合，交易方案简单有效，各方利益均得到满足，因此，并购推进速度快、审核障碍小。

有意被并购的新三板公司应该如何从这桩并购案中学习交易要点？接下来就让三胖哥详解此次交易。

一、隆平高科：种业巨头，行业翘楚

首先来看上市公司情况。隆平高科于1999年由湖南省农业科学院发起创立，2000年在深交所上市，股票代码000998，以世界杂交水稻之父—袁隆平院士的名字命名，是国内首批拥有完整科研、生产、加工、销售、服务体系的“育繁推一体化”种业企业之一。

目前，公司杂交水稻市场份额全球第一，杂交辣椒种子销售数量全球第一，杂交棉花国内第三，杂交玉米正快速迈入全国前列，被誉为中国种业第一品牌。

2014 年9 月，隆平高科向中信兴业投资、中信建设、信农投资等定向增发，中信集团成为公司实际控制人，目前中信兴业、中信建设、信农投资和中信农业合计持有公司21.29%股份，为公司控股股东，公司实际控制人仍为中信集团。

中信集团入主后，公司核心管理层承诺业绩：2014 年-2018年实现净利润分别不低于3.6 亿元、4.9 亿元、5.9 亿元、7.7亿元和9.4 亿元，CAGR达27%，若没有完成则需要现金补偿。

2015-2017年，隆平高科分别实现营业收入20.26亿元、22.99亿元、31.90亿元，实现归母净利润4.91亿元、5.01亿元、7.72亿元。可以看到，虽然隆平高科的业绩不错，但距离向中信集团许下的业绩承诺，还略有差距。

因此，并购整合成为了隆平高科最好的选择。2015年，中国种业CR10市场份额18%，CR50市场份额35%，虽然比2011年分别提高了3%和5%，但对比全球前七大种业集团合计71%的市场份额，还有明显差距。

从2013年开始，隆平高科的外延并购逐渐加强，2017年的并购事件数量更是呈现井喷，达到9起，历史合计为26起，居全国第一。外延并购不仅侧重于玉米种子业务的布局，也在实行着公司“3+X”的经营品类战略。

在收购联创种业前，隆平高科刚刚以5.15亿元收购了另一家新三板公司三瑞农科(836645.OC)49.45股权，成为第一大股东。

此后，公司又拿下河北巡天农业科技51%股权，后者承诺将在未来四年为上市公司贡献1.45亿元净利润。在战略性进入小米、食葵等领域后，进一步提升了公司在多作物种业市场的综合竞争力和盈利能力。

二、联创种业：好种不怕巷子深

被隆平高科收购的联创种业(430625.OC)，2014年1月24日登陆新三板，是新三板全国扩容后首批挂牌公司，也是国内首批“育繁推一体化”种子企业，主要从事杂交玉米种子的研发、生产和销售。

回顾联创种业挂牌以来的业绩，也堪称是一个“屌丝逆袭”的经典案例。

2014年，联创种业营业收入仅7375.40万元，净利亏损908.07万元。即使遇上2015年的牛市，或许也没有投资机构看得上这家略显苦逼的种子公司。因此，我们看到在公司股权结构中，竟然没有任何一家投资机构的身影！

然而，就是在不被投资者看好的情况下，联创种业依靠第二代品种“联创808”、“裕丰303”和“中科玉505”的热销，带动公司业绩在行业供给侧改革的大背景下实现了逆势增长。

联创种业2015年、2016年、2017年归母净利润分别为0.17亿元、0.75亿元和1.22亿元，维持高速增长。

联创种业的核心人物是公司董事长王义波，1982年起一直从事玉米遗传育种研究。2001年辞职创建联创种业，获国务院特殊津贴专家、河南省优秀专家，全国农业科技先进工作者。

据公开披露，联创种业收集了国内外主要优异玉米种质资源数千种，拥有植物新品种权40余项，处于国内玉米种质创新的较高水平，已形成良好的市场品牌，并建立起覆盖黄淮海、华东、华北和湘鄂等全国主要玉米生产区的广泛经销网络。

在三胖哥的初级印象里，像种子加工这样的农业行业，是一个非常苦逼的生意。但细看联创种业的财务报表，简直颠覆了我的三观。

以2017年为例，联创种业的净资产收益率(ROE)竟然高达 48.19%！此外，53.69%的毛利率和29.54%的净利率水平，不知道让多少制造业企业和所谓高科技行业汗颜。

再看公司的资产负债表：没有一分钱应收账款，也没有任何的有息负债，而预收款却高达2.2亿元，活动现金流连续七年为正，具有极好的收入和现金流的持续获取能力和十分健康的资产负债。

表：联创种业2017年资产负债表

我脑海中的下一个问题便是，这样优秀的公司，为什么新三板却留不住呢？

本次交易完成后，隆平高科将持有联创种业90%的股权，通过注入优质玉米种子资产，隆平高科将延伸在国内玉米种子行业的布局，玉米种子业务将成为公司第二大板块，公司将直指国内玉米种业龙头宝座。

三、交易方案

此次收购交易中，隆平高科拟以13.87亿元的价格收购联创种业90%股权，交易完成后联创种业成为隆平高科控股子公司。

交易标的：联创种业90%股权

交易对手：王义波、彭泽斌等45名联创种业自然人股东

标的作价：13.869亿元；

发行价格：22.82元/股（今日收盘价17.97元/股）；

发行股份：60,775,624股；

估值方法：收益法估值，增值率412.46%；

17年静态PE：12.59倍；

18年动态PE：11.17倍。

业绩承诺：联创种业扣非归母净利润2018年不低于1.38亿元，2019年不低于1.54亿元，2020年不低于1.64亿元。

由于上市公司在本次交易前12个月收购的以玉米种子业务为主的资产为2017年11月上市公司出资4亿美元参股收购的陶氏益农在巴西的特定玉米种子业务资产，12个月内连续对同一或者相关资产进行购买、出售的，需要以其累计数分别计算相应数额。因此，本次交易构成重大资产重组。

在这次的交易方案中，以下几个问题值得重点关注：

1、低价定增被质疑利益输送

新三板挂牌期间，联创种业分别于2015年6月和2017年4月完成两次定向增发，发行价格分别为2.17元和2.40元，远低于本次收购估值。

对此，隆平高科表示，此前两次定增属于联创种业对内部员工的激励行为，未能反映联创种业的合理估值，并且会计师在预审过程将该次定增作为股份支付并进行追溯调整。

2、不涉及现金支付

本次交易，隆平高科的支付方式全部为股份，不涉及一分钱现金，这点确实比较让人意外。

一方面，上市公司截至今年一季度末持有的现金高达15.65亿元，还有超过6亿元的银行理财，现金状况并不算差，而其目前的总资产周转率只有0.3次/年，严重拖累公司的ROE；另一方面，增发6077万股，相当于摊薄已有股本的5%，对原股东利益也有所伤害。

今日复牌后的股价走势，或许也是投资者的一种“用脚投票”。

3、后续收购安排

对于本次交易后，联创种业剩余的10%股份，隆平高科表示“暂无收购计划”。王义波、彭泽斌等7名股东仍将持有联创种业10%的股权，核心管理团队持有部分股权，有利于保持联创种业核心管理层的稳定。

4、会计差错更正

本次交易中，披露的联创种业2016年主要财务数据与其在股转系统披露的2016年年报存在一定差异，公司进行了会计差错更正。主要涉及收入确认、成本核算、股份支付处理、在建工程等事项，调减了2016年净利润2158.85万元。

5、收购前曾大额分红

三胖哥注意到，联创种业在新三板挂牌期间，分红十分慷慨。挂牌以来，已实施现金分红4次，累计现金分红1.75亿元，分红率达到85.41%。就在本次交易前，公司刚刚实施完每股派现0.42元的高分红方案。

所以，如果对收购方给出的对价不满意，考虑先分红拿一笔真金白银也是个不错的选择。